如今仅剩3百万人口在田间劳作，仅占1.58亿总劳动力的2%。由此可见，农业技术的进步
解放了成千上万的美国人，让他们得以将时间和才智投入到其他领域，人力资源的再分配使
如今的美国人得以享受琳琅满目的商品和服务，如果不是生产力的提高，人们的生活只能停
留在男耕女织时代。
回顾过去的115年历史，我们意识到，农业发明是多么的伟大、多么的有益，不仅仅减
轻了农民的负担，更推动了整个社会的进步。如果我们当年不幸扼杀了生产力的进步空间，
就不会有现在的美国。(幸好马儿们不会投票，否则它们要抗议了。)然而，在柴米油盐层面，
跟那些失业的农场工人们大谈科技的美好无异于对牛弹琴，由于机器干起活来更利索，因此，
工人们无用武之地，只好下岗。之后我们会进一步讨论生产力发展导致的失业问题。
现在，我们来谈谈伯克希尔子公司效率提升产生重大变化的3个实例。这类励志故事在
美国商界已经是老生常谈了。
·1947年，二战刚结束那会儿，美国共有4400万劳动力。约135万工人供职于铁路行
业。当年由一级铁路承载的每吨英里运输量总计6550亿。
到了2014年，一级铁路每吨英里运载1.85兆货物，增幅达182%，而雇员人数仅为18.7
万，相比1947年减少了86%。(包括部分乘务工作人员，但大部分被裁的是货运工作人员。)
鉴于这一革命性的生产力发展，扣除物价上涨因素后，每吨英里的货运成本自1947年来降
低了55%，按当下物价计算，每年为托运方节省了约900亿美元的开支。
再来看另一组令人震惊的数据：假如，今天的运输业发展停留在1947年的水平，我们
需要300多万的铁路工人来负荷如今的运输量。(当然，如此多的人工成本将大大增加运输
费用，运输行业也很难发展到今天这般规模。)
1995年，当时的伯林顿北方公司与圣塔菲公司合并，成立了我们的柏林顿北方圣塔菲
公司。1996年，是这家新合并公司第一个完整营运的年份，4.5万名员工完成了4.11亿吨
英里的运货量。2015年，这一数据达到了7.02亿吨英里(增幅达71%)，而雇员人数为4.7
万(仅增加4%)。生产力的提升不但惠及运输公司，也惠及托运方。同时，柏林顿北方圣塔
菲公司的生产安全性也得到了提升：1996年上报的因工受伤人数为2.04人/每20万人工时
数，而今下降了超过50%，仅为0.95人/每20万人工时数。
·在电力这块公共事业领域，伯克希尔.哈撒韦能源(BHE)的运营模式正在改变。以已有
的经验来看，效率并非地方电力企业生存的必要条件。事实上，从财政角度来看，“随便”
一些的运营方式可能恰到好处。
这种经验是由于公共事业往往是某种产品的唯一供应商，并能够基于投入的资本，设定
一个确保盈利的定价。业内有这样一个笑话，说公共事业是唯一比装修老板办公室更挣钱的
行当。许多公共事业公司的执行总裁也确实是按着这个套路操作的。
但现在，这一切都改变了。享有美国联邦政府补贴的风能和太阳能发电有益于我们的长
远利益，这已经成为了如今的社会共识。联邦政府通过税款抵免来落实这一政策，以支持特
定地域内可再生能源价格的竞争力。这些针对可再生能源的税收抵免(或其他支持政策)，最
终可能会侵蚀现有的公共事业公司，尤其是那些运行成本较高的公司。长期以来，哪怕BHE
公司并不需要依靠这一点确保收入，但公司一直都非常注重效益，而这种对效益的重视让
BHE在如今的市场变得越发具有竞争力。更重要的是，这种竞争力在未来还会发挥更大的作
用。
1999年，BHE公司获得了爱荷华州的公共事业代理权。而1998年时，该公共事业雇佣
着3700名员工，电能产量只能达到1900万兆瓦/时。现在，在BHE的管理下，只需3500
名员工，就可以达到2900兆瓦/时的产能。效益的巨大飞跃，让我们在这16年来的运营中
费率从来没有增长过，而同期工业成本费率上涨了44%。我们在爱荷华州的公共事业公司的
安全记录也非常出挑。2015年，员工的事故率只有0.79%，比我们接手前那家公司7%的记
录优秀了太多。
2006年，BHE收购了俄勒冈州和犹他州的电力企业美国太平洋公司(PacifiCorp)。收购
前一年，太平洋公司雇佣员工为6750人，产能效率为5260万兆瓦时。而去年，我们只用
5700名员工就达到了5630万兆瓦时的产能效率。安全系数的提升也非常显著，2015年的事
故率从2005年的3.4%下降到了0.85%。安全方面，BHE可以在行业排到前十。
这些杰出的表现都可以解释，为什么BHE希望收购某个地区的公共事业企业时，当地的
监管机构会表现出如此大的欢迎。监管者们知道，我们的公司会带来高效、安全又可靠的生
产操作，同时也会为各种有意义的项目带来无数的资金。(虽然BHE隶属伯克希尔，但从未
向我们支付过股息。BHE对投资的热情在全美投资者所有的公共事业中都属绝无仅有。)
我刚刚详细解释的生产能力的提升，以及其他方面的成就，都为社会带来了惊人的利益。
这就是为什么我们的全体公民享受到的不仅仅是产品和服务。
出于这一点来看，这里头其实有一些抵消交易。首先，近年来的生产率提升让富人们收
获颇丰。其次，生产力提升也常常会带来剧变：如果创新或新的效率颠覆了已有世界，不管
是资本家还是劳动者，都将付出巨大的代价。资本家们(不论是私人拥有者还是组团的公众
股东)都不需要我们的同情，他们可以顾好自己。正确的决定为投资者带去了大量的回报，
那错误的决定带来巨大的损失也无可避免。此外，那些广泛地分散投资又静观其变的投资者
们一定会成功：在美国，成功的投资回报往往高于失败带来的损失。(20世纪，道琼斯工业
平均指数从66点飙升至11497点，所有的零部件企业始终享受着增长的分红。)
但工龄较长的工人所面临的问题却与他们截然不同。当创新与市场体系相互作用，提升
生产效率，许多工人会因此失去价值，他们的能力会变得过时。或许有些人能在别的地方找
到体面的就业机会，但其他人却别无选择。
当低成本竞争将鞋业生产的中心转向亚洲，我们曾经繁荣的德克斯特(Dexter)鞋业倒闭
了，缅因州小镇1600名员工因此失业。许多人已经过了可以再学习另一门营生的年纪。我
们失去了几乎所有的投资，但这是我们能够承受得起的，许多员工失去的是根本无可替代的
生计。同样的场景也出现在我们原来的新英格兰纺织厂“慢性死亡”的过程中。这家纺织厂
垂死挣扎了整整20年，许多新贝德福德厂的老员工就是活生生的例子——他们只会说葡萄
牙语，有的能说一点点英语，几乎不会其他语言，他们没有第二个选择。
上述这些例子的解决方法不在于限制或禁止提高生产力。如果我们坚持1100万人口不
应该失去农业上的工作，那么美国人将永远享受不到如今这样优渥的生活。
问题的解决方案在于，为那些愿意继续工作、但其才能却因为市场原因贬值的人提供多
样而广泛的保护网络。(我个人非常赞成改革扩大劳动所得税减免制度，为那些愿意工作的
人们提供最大的保障。)美国的大多数人享受着不断增长的繁荣，这不应当成为不幸的小部
分承受贫困的理由。
重要的风险
和所有的上市公司一样，美国证券交易委员会要求我们每年都要在公开文件中登记自己
的“风险因素”。然而，我并不记得阅读公开文件中的“风险”因素对于我评估业务有多大
帮助。这并不是因为这些风险认定不真实，而是通常真正的风险因素是我们没有认知到的。
除此之外，公开文件中的风险因素也不是为了评估而提供的：1)真实发生威胁事故的概
率；2)如果发生事故，将付出多大的成本；3)可能造成损失的时机有哪些。
50年后才可能浮现出来的问题可能会成为社会问题，但这并不属于如今的投资者们需
要考虑的问题。
伯克希尔涉足的行业领域比我知道的其他任何公司都要多。我们的所有工作都拥有一些
不同的问题和可能。列举容易评估难：我、查理还有我们其他的执行总裁计算各种可能带来
的时机、成本和可能性的方式有很大的区别。
我可以举一些例子。我们从一个最显而易见的威胁开始吧：BNSF相较于其他铁路，未
来十年很可能将失去大量的煤炭业务。而未来的某个时刻(虽然在我看来这不会太远了)，无
人自驾车可能会让政府雇员保险公司(盖可)的保单数量大规模萎缩。当然，这些趋势也会影
响到我们的汽车经销商。印刷报纸的发行量还将继续下降，这是我们在收购时就非常清楚的
事情。目前，可再生能源对我们的公共事业企业起到了帮助作用，但如果电力存储的能力得
到实质提升，那么情况又将大有不同。在线零售已经威胁到了我们的零售企业的经营模式和
消费品牌。这些都还只是我们面对的负面可能性的一小部分——但即便对商业新闻再漫不经
心的人，也早已意识到了这些负面因素。
然而，这些问题都不会对伯克希尔的长远发展起到什么关键性的影响。1965年我们刚
接手公司时，一句话就能概括当时的风险：“我们所有的资本都投到了北方的纺织公司里头，
但纺织业注定将持续受损，直至消亡。”然而，这种发展趋势，并没有成为公司的丧钟。我
们只是适应了它，未来也是如此。
每天，伯克希尔的经理人都在思考，他们该如何与这个变换不息的世界抗争。正如我和
查理每天都在孜孜不倦地关注着，哪些领域值得我们源源不断地投入资金。在这一方面，我
们比那些只涉足一个行业的公司更有优势——毕竟他们的选择更为有限。我一直坚信伯克希
尔拥有足够的金钱、能力和文化，来突破上文提到的、或者其他的种种逆境，并形成愈发强
大的盈利能力。
然而，伯克希尔有一个非常明确存在又非常持久的危险，让我和查理也感到束手无策。
这也是我们的国民所面临的主要威胁：那就是入侵者口中针对美国“成功的”网络、生物、
核能和化学袭击。这是伯克希尔与全美所有企业共同面临的危机。
对任何给定的年份而言，这种大规模杀伤袭击的概率都非常小。上一次《华盛顿邮报》
头条报道美国投掷原子弹的新闻，已经是70多年前了。之后多年，我们常常与毁灭性的打
击擦肩而过。对于这个结果，我们得感谢于我们的政府，当然，还有运气。
然而，短期内的小概率事件放到长远中看，就会变成必然。(如果某一年发生某一事件
的概率为三十分之一，那放眼一个世纪，该事件至少发生一次的概率就会是96.6%。)更坏
的消息是，总有个人或组织、甚至可能是国家，希望对我们的国家制造巨大的伤害。而他们
达成这种目的的能力正在呈指数增长。可见，“创新”也有其阴暗面。
美国的公司和投资者无法摆脱这种风险。如果大规模破坏事件在美国发生，那么所有股
票的投资都会濒临毁灭。
没有人知道“后一天”会是什么样子。然而，在我看来，1949年爱因斯坦的这句评价
如今依然恰当：“我不知道第三次世界大战会是怎样，但是第四次世界大战时，人们手中的
武器将是木棒和石块！”
我之所以会写这篇文章，是因为今年的年度会议上，我们讨论了关于气候变化的代理提
案。赞助商希望我们能提交一份报告，具体阐述气候变化可能会对我们的保险业务带来怎样
的威胁，以及我们将如何应对这些挑战。
在我看来，气候变化很可能为我们的星球带来一个严峻的问题。我之所以说“很可能”，
而不说“一定”会带来这个问题，是因为我没有相应的科学能力做出这个判断，并且我至今
记得大多数“专家”们对千年虫问题的可怕预言。不过，如果所有人都认为这一结果大有可
能，而即便立刻采取行动，能够成功制止危机到来的可能也非常小的话，不管是我还是谁，
再要求100%确凿的证据来证明伤害即将到来，那也是非常愚蠢的。
这个问题与针对上帝是否存在的帕斯卡赌注有惊人的相似之处。帕斯卡曾经提出，如果
有很小的可能上帝真实存在，那么以上帝确实存在的标准行事就是有意义的——因为这么做
的回报可能是无限的，但不这么做却要冒着很痛苦的风险。同样，哪怕只有1%的可能这个
星球真的面临一场巨大灾难，时机延误就意味着再无回寰的余地，那现在的无为就是真正的
鲁莽。这可以叫做诺亚方舟法则：如果方舟对于生存可能是必不可少的，那么不论现在的天
空有多么晴朗，应当立即开始建筑方舟。
代理提案的赞助商会认为气候变化将对伯克希尔带来巨大威胁也是可以理解的，因为我
们是一家巨大的保险公司，覆盖了各种类型的风险。他们或许会担心，气候变化会使财产损
失大幅上升。事实上，如果我们要为未来10-20年写下固定价格的保单，那么这种担忧是非
常有必要的。但是，保单通常以一年为期来写，每年都会针对新暴露的问题重新定价。损失
增加的可能性能够被及时转化到增长的保费中。
1951年，我刚开始对政府雇员保险公司(盖可)产生热情。该公司年均单个保单的损失
为30美元。想象一下，如果我那会儿预测2015年损失成本将达到每单约1000美元，你会
作何反应？你会问，如此暴涨的损失赔偿会不会造成灾难性的打击啊？好吧，答案是否定的。
过去几年中，通货膨胀导致了汽车维修和其他人身事故费用的激增。但这些增加的费用
都及时反映到了增加的保费中。因此，与设想不同，在损失成本上升的过程中，保险公司的
价值反而增加了。如果损失的成本一直维持不变，那现在伯克希尔旗下一家汽车保险公司的
年均业务额将是6亿美元，永远无法达到如今230亿美元的庞大规模。
到目前为止，气候变化并没有带来更加频繁或损失更大的飓风或其他保险覆盖的气候事
件。因此，最近几年美国的超级巨灾保险在持续下降，这也是我们放弃这一块业务的原因。
如果超级巨灾变得更加频繁或损失更加惨重，那伯克希尔旗下的保险公司只会将这一块业务
做得更大，也更有利可图。
作为公民，气候变化让你辗转反侧是在情理之中，如果你的房子地势比较低，想要搬家
也是人之常情。但单单作为一个大型保险公司的股东，气候变化不应该是你担心的事情。
年会
我和查理终于决定和21世纪保持步调一致了。今年的年会将在全世界进行完整的网络
直播。如果想查看我们这次年度会议的内容，可以在北京时间5月1日上午10:00登录以下
网址：https://finance.yahoo.com/brklivestream。前半小时，雅虎网络直播会播放对管
理人员、董事和一些股民的采访，我和查理将在9:30开始回答大家的问题。
这一安排主要有两个目的。首先，这可能适当分流一些参会人流。去年的记录是有超过
40000 人参与我们的年度会议，这已经超过了我们的承受能力。不仅是世纪链接中心
(CenturyLinkCenter)的主会场人满为患，毗邻的奥马哈希尔顿酒店两个大型的会议室也很
快挤满了人。不包括Airbnb增长的业务量，当时所有的大酒店都被抢订一空。预算有限的
人们则通过Airbnb(一家民宿网站)订房。
第二个让我们开始尝试网络直播的原因更重要一些。查理今年92岁，我也85岁了。如
果我们和你是做一些小企业业务合作，你大概会时不时就想看看我们俩是不是已经迷迷糊糊
昏昏欲睡了。而股民们则不用跑到希尔顿酒店监督我们表现得如何。(还请你们在评论的时
候宽容一些：请接受我们哪怕在最好的状态下也没有太大吸引力的事实。)
观众也可以借此观察一下我们之所以如此长寿的饮食习惯。会议期间，我和查理大概要
喝上好多可乐、吃掉好多喜诗(See's)软糖和花生糖，都够得上一个NFL前锋一周的摄入量
了。很久以前，我俩就发现了一个基本的事实：你要真的饿了，没什么比得上胡萝卜和花椰
菜的——你还想一直这么保持下去。
准备现场参加会议的股民们，当天早上7:00，世纪链接中心一开门就可以来了，逛个
街购个物什么的。今年的年会还是由嘉丽·索瓦(Carrie Sova)负责。上个月她刚刚生下来
第二个孩子，但这没有耽搁正事儿。嘉丽镇定、机智又非常专业，可以为大家呈现出最好的
内容。来自全国的伯克希尔的员工们，以及我们办公室所有的工作人员也都为这次年会提供
了积极的帮助，他们将共同为各位带来一个有趣充实的周末。
去年我们延长了CenturyLink的营业时间，这也让我们的销量直线上涨，所以我们今年
还会继续延续新的营业时间。今年的4月29日(星期五)，您可以从中午一直逛到下午5点，
周六您可以从早晨7点一直逛到下午4点半。
周六早晨，我们将进行第五届国际报纸投递挑战赛。目标地点仍是克莱顿之家(Clayton
home)的门廊，投掷线据目标大概35英尺左右。当我还是个青年时，我曾经非常勤劳地做过
送报纸的工作，我送了大概50万份报纸，所以我觉得自己很擅长这个游戏。向我挑战吧！
让我难堪吧！打倒我吧！报纸大概有36到42页，你必须自己折叠它们(不许用橡皮筋)。
比赛将在早晨7点15分开始，参赛者将参加初赛，将有8名投掷手在7点45分与我展
开最终对决。这8名投掷手有4名由参赛者中选出，4名是以往的选手。年轻的新选手只要
晋级就会获得奖励，而老选手必须要打败我才能赢回点儿东西。
不要忘了顺便去看看克莱顿之家，您可以花7.8万买下它，我们可以将它“嫁接”到您
指定的地点。在过去的几年中，我们在年会上做成了很多买卖，Kevin Clayton的手上会随
时拿着订货单的。
早晨8点半将会上映一部新的伯克希尔电影。一个小时后会有问答环节(有午餐休息时
间，CenturyLink中会提供午餐)，问答环节将持续到下午3点半。在短暂的休息后，查理
与我将会在3点45分召开年度会议。业务环节大概会持续半小时，为了安全起见那些想要
来个“最后一分钟购物”的人可以跳过这个环节。
您将会在一个19.43万平方英尺的大厅购物，它就在会场旁边，伯克希尔旗下的数十家
子公司的产品将在这里出售。向那些为自己产品站台的伯克希尔经理们问好吧。记得看看伯
灵顿北方圣太菲铁路公司(BNSF)为了向伯克希尔致敬而设立的铁路布局图，您和您的孩子一
定会为它着迷。
今年我们还有一个非常特别的新展览——世界上最特别的飞机发动机的等比例模型。模
型的绝大多数零件都是由PrecisionCastparts公司制造的。真的发动机有2万磅重，直径
10英尺，长22英尺。我们展览的这个被从中间切开的模型可以让您更好的了解Precision
Castparts公司为您的飞机提供的零件。
我们经营的Brooks跑鞋今年也会出售会议纪念款。买一双之后参加我们周日早晨8点
的第四届“伯克希尔5公里”活动吧。起跑点设在CenturyLink，您可以在和参会入场券一
起寄过去的参会指南中看到更多相关的详细信息。参加这个比赛您就会发现自己在和一堆伯
克希尔的经理、管理人员、董事和合作伙伴共同前行。(不过查理和我要多睡会儿，我们吃
了太多的软糖和花生脆)。这项活动的参赛者正在逐年增多，也帮我们创下了另一个记录。
购物区的盖可展位是由来自我们公司分布在全国各地的顶尖顾问组成的。别忘了在展位
下停下让他们给你个优惠。他们会给你个股东折扣(通常8%左右)。这个折扣价在我们运行
的44个展位中都通行。(补充一点：折扣不能和其他折扣同时使用，比如您属于其他享受折
扣的群体。)带上您本来就有的折扣券再看看我们的价钱，您就会发现真的可以省好多钱。
用省下的钱买我们的其他产品吧！
记得去书虫吧看看。我们将会在那里展出35本书和一些DVD，其中有一些是新版本。
AndyKilpatrick将介绍他关于伯克希尔最新的全方位报道，并且很愿意签名。本书有1304
页并重9.8磅重。(我对于这本书的简介：“没有缺陷”)同时看看Peter Bevelin的新书。
Peter是长期驻守在伯克希尔的非常敏锐的观察员。
我们也将推出一个新的，20页的伯克希尔的50周年纪念版本。我们曾在去年的会展上
卖出了12000本。那之后，Carrie和我发现了一些新的资料，我们认为它们非常吸引人的，
例如一些非常私人的信件，比如GroverCleveland寄给EdwardButler的信，EdwardButler
是他的朋友，之后成了《水牛城日报》的发行人。原版中已有的内容没有任何删除或改动，
价格仍是20美元。Charlie和我将共同签100本，它们将随机地放置在准备好地5000本当
中，在展会上售卖。
我的朋友Phil Beuth曾写过Limping on Water，一部关于他自己在资本城市过信息生
活的自传体编年史。他还写了不少关于他的领导汤姆.墨菲和Dan Burke的事。不论是从已
经取得的成就看还是从取得成就的过程看，这两位都是顶尖的管理者，Charlie和我也都是
见证者。你的人生能取得怎样的成就，很大程度上取决于你崇拜和学习的对象。汤姆.墨菲
就是一个不二人选。
最后，由JeremyMiller写的《巴菲特基本法则》也将在这次年会上闪亮登场。Miller
先生已经对巴菲特合伙公司做了出色的研究和调查，并且详细的解释了伯克希尔是如何从最
初的BPL发展至今的。如果你着迷于理论与实践，你会喜欢这本书的。
这份报告的附件材料可以告诉您如何获得年会及其他活动的入场券。机票有时会在伯克
希尔周举行前提价。如果您从很远的地方来，您可以选择飞到堪萨斯城或者奥马哈，之后开
2.5小时的车过来。堪萨斯城和奥马哈比起来，堪萨斯开车过来更便宜。这样大概可以帮您
省1000多美元。把剩下的钱花在我们的产品上吧！
在位于72街的占地72英亩的内布拉斯加家具店中，我们将再次举行“伯克希尔周末”
折扣价活动。在去年的年会周里，这个家具店创下了约4424万美元营业额。如果你和任何
的零售商说这个数字，他们都不会相信。(内布拉斯加家具商城在奥马哈的店铺平时一周的
销售额大概900万美元，奥马哈的销售情况还是除了我们在达拉斯的新店之外最好的。)
您在内布拉斯加家具商城获得伯克希尔的折扣优惠，在4月26日(周二)至5月2日(周
一)有效，别忘了一起带着您的参会凭证。一些平常绝对没有折扣活动的公司这次也会参加
特价活动，本着股东周末的特别精神，我们让他们破了例。我们非常感谢他们的配合。在“伯
克希尔周末”内布拉斯加家具商城将在工作日从上午10点营业至晚上9点，周六将从上午
10点营业至晚上9点半，周日从上午10点营业至晚上8点。周六晚5点半至8点半，内布
拉斯加家具商城将举办野餐活动，我们邀请您也一同参加。
在波仙珠宝店，我们还将举行两个只有股东可以参加的活动。第一个是4月29日(周五)
下午6点到9点的酒会。最主要的联欢晚会将在5月1日(周日)举行早上9点至下午4点举
行。周六波仙将营业至下午6点。去年的这个周五到周日，我们的商店在营业时间每15分
钟就会开张销售单。
周末期间波仙珠宝将迎来大量客流。因此，为了您的方便，股东价格优惠期间定于4
月25日星期一到5月7日星期六。在此期间，请您出示自己的参会凭据，或出示能显示您
持有我们股票的经纪声明(brokerage statement)，以便确定您的股东身份。
星期天，来自达拉斯的杰出魔术师NormanBeck将会在波仙珠宝外面的商场进行令人眼
花缭乱的表演。在商场上层，我们邀请到了世界顶级桥牌专家BobHamman和SharonOsberg，
股东可在星期天下午和他们切磋牌艺。我会加入牌局，并希望能把阿基特和查理也请过来。
我的朋友邢延华星期天也会来到商场，接受乒乓球的挑战。我第一次见邢延华时她才9
岁，即便那会儿我也一分都赢不了她。她在2012年就已经代表美国出征过奥运会，现在是
普林斯顿大学的大三学生。如果您不介意输球的尴尬的话，可以和她切磋一下球技，活动下
午1点开始。比尔·盖茨和我会率先登场，试着削减她的锐气。
5月1日星期天这一天，Gorat's餐馆将会为伯克希尔股东独家开放，营业时间为下午
1点到晚上10点。请于4月1日(请勿提前)拨打402-551-3733预定Gorat's餐厅座位。而
另一家我最喜欢的餐厅，Piccolo's，我很遗憾地宣布它关门了。
我们将再次邀请同样的三位财经记者引导大会期间的问答环节，他们会向我和查理提出
股东通过电子邮件发送的问题。三名记者和他们的邮件分别是：杰出的商业记者 Carol
Loomis，她的邮箱是 loomisbrk@gmail.com；来自 CNBC 的 Becky Quick，邮箱是
BerkshireQuestions@cnbc.com ； 《 纽 约 时 报 》 的 Andrew Ross Sorkin ， 邮 箱 是
arsorkin@nytimes.com。
每位记者会从收到的问题中，选出他/要她认为最有意思最重要的6个问题。几位记者
告诉我，为了增加您的问题被选中的几率，您的问题要简洁，避免在最后一刻才发送出去，
要和伯克希尔相关，并且一封邮件里问题数量不要超过两个。(在邮件里请向记者说明，如
果您的问题被选中您是否希望透露自己的名字)。
三名关注伯克希尔的分析师会提出另外一组问题。今年的保险业专家是来自野村证券的
CliffGallant。与我们非保险业务相关的问题，将会由来自Ruane,Cunniff&Goldfarb公司
的JonathanBrandt和晨星公司(Morningstar)的GreggWarren提出。我们希望分析师和记
者提出的问题有助于增进股东们对自己投资的了解。
查理和我对于将要回答的问题并没有什么线索。有些问题会很刁钻，这是肯定的，我们
欢迎这样的问题。一个问句里包含多个问题是不允许的，我们想要让尽可能多的人有机会向
我们提问。
我们预计总共会收到至少54个问题，其中分析师和记者每人可以问6个问题，听众可
以提出18个问题。(去年我们总共回答了64个问题)。听众的问题将通过11次抽签的方式
选出来，抽签时间为年度会议当天早上的8点15分。在大会场馆和主要分会场一共安置有
11个麦克风，每个麦克风将会进行一次抽签。
在我谈论让股东增加知识的同时，我也要提请大家注意，查理和我相信所有的股东都应
该能够同时接收到伯克希尔发布的新信息；而且如果条件允许的话，股东应该在进行交易前
用充足的时间消化和分析这些信息。正是出于这个原因，我们尽量在周五晚间或周六早间发
布财经数据，年度大会也总是在周六举办。我们并不采用某种通常的做法，也就是和大型机
构投资者或分析师进行一对一的交谈，而对其他股东不管不顾。有些股东能力有限，却把他
们积蓄中的大部分交托于我们打理，这种股东是我们最为重视的。
我常常夸赞公司的操作经理们(Operatingmanagers)所取得的成就，他们受之无愧。他
们都是全明星级别的经理，办起业务来就好像这些资产是他们家庭仅有的财产一样谨慎。我
还相信我们的经理以股东为重的心态，是所有大型上市公司里最强的。我们公司的经理大多
数并不需要为钱而工作。对他们来说，在商业打出“全垒打”所带来的愉悦和获得的收益同
样重要。
在我们公司总部办公室工作的24名男女雇员也同样重要。他们高效地处理证券交易委
员会和其它管理机构的要求，填写了30400页联邦所得税申报表——比前一年多了6000多
页！还要监管3530项州税申报表，回应无数的股东和媒体问询，做出年度报告，准备美国
最大规模的年会，协调董事会的活动，对这封信进行事实审核——这份任务列表还可以写很
长。
他们愉快地处理了所有这些商业任务，而且效率惊人，让我的生活变得轻松愉悦。他们
还努力处理一些并非和伯克希尔严格相关的活动：比如，去年有40所大学(从200所申请大
学挑选出来的)派了学生到奥马哈和我进行一天的问答活动，这项活动是由他们处理的。他
们还处理我收到的各种请求，安排我的旅程，甚至午餐时还帮我买汉堡和炸薯条(当然裹满
了亨氏番茄酱)。没有哪个CEO比我更舒服了；我真的感觉每天工作像跳踢踏舞一般开心。
事实上，我的工作每年都会变得更有趣。
2015年，伯克希尔的收入增长了160亿美元。2015年，没有人加入，也没有人离开。
你能想象还有哪家超大型公司的总部——我们在全球有361270名雇员——能有这样的雇员
稳定性吗？伯克希尔雇佣了许多杰出的人，他们坚守在我们公司。此外，我们只雇佣我们真
正需要的人。这就是你从来没听说过伯克希尔要进行“重构”的原因。
4月30日，来奥马哈——这里是资本主义的摇篮——和我的这些小伙伴碰面吧。他们
是最棒的。
2016年2月27日
董事会主席
沃伦.巴菲特
巴菲特致股东的信 2016
致伯克希尔·哈撒韦公司的股东：
2016年伯克希尔·哈撒韦公司净值大增275亿美元，公司A级和B级股票每股账面价
值的涨幅都达到了10.7%。在过去的52年时间里(自现有管理层接管公司之后)，公司每股
账面价值已经从19美元涨至172108美元，综合年增幅达到19%。
下表为伯克希尔公司业绩同标普500指数历年以来的对比（第一列为伯克希尔每股账面
价值年度增幅，第二列为伯克希尔每股市值年度增幅，第三列为标普500指数含股息在内的
年度增幅）
伯克希尔与标普500指数对比表
年份 年度变化百分比
伯克希尔每股账面价 伯克希尔每股市价 标准普尔500指数（包
值（1） 括红利）（3）
1965 23.8 49.5 10
1966 20.3 （3.4） （11.7）
1967 11 13.3 30.9
1968 19 77.8 11
1969 16.2 19.4 （8.4）
1970 12 （4.6） 3.9
1971 16.4 80.5 14.6
1972 21.7 8.1 18.9
1973 4.7 （2.5） （14.8）
1974 5.5 （48.5） （26.4）
1975 21.9 2.5 37.2
1976 59.3 129.3 23.6
1977 31.9 46.8 （7.4）
1978 24 14.5 6.4
1979 35.7 102.5 18.2
1980 19.3 32.8 32.3
1981 31.4 31.8 （5）
1982 40 38.4 21.4
1983 32.3 69 22.4
1984 13.6 （2.7） 6.1
1985 48.2 93.7 31.6
1986 26.1 14.2 18.6
1987 19.5 4.6 5.1
1988 20.1 59.3 16.6
1989 44.4 84.6 31.7
1990 7.4 （23.1） （3.1）
1991 39.6 35.6 30.5
1992 20.3 29.8 7.6
1993 14.3 38.9 10.1
1994 13.9 25 1.3
1995 43.1 57.4 37.6
1996 31.8 6.2 23
1997 34.1 34.9 33.4
1998 48.3 52.2 28.6
1999 0.5 （19.9） 21
2000 6.5 26.6 (9.1)
2001 (6.2) 6.5 (11.9)
2002 10 （3.8） (22.10)
2003 21 15.8 28.7
2004 10.5 4.3 10.9
2005 6.4 0.8 4.9
2006 18.4 24.1 15.8
2007 11 28.7 5.5
2008 （9.6） （31.8） （37）
2009 19.8 2.7 26.5
2010 13 21.4 15.1
2011 4.6 （4.7） 2.1
2012 14.4 16.8 16
2013 18.2 32.7 32.4
2014 8.3 27 13.7
2015 6.4 12.5 1.4
2016 10.7 23.4 12
年 复 合 增 长 率 19% 20.8% 9.7%
1965-2016
累计回报1964-2016 884,319% 1,972,595% 12,717%
在这52年里的前半段时间里，伯克希尔·哈撒韦公司的账面净值基本相当于企业自身
的内在价值，其中原因正是由于公司大多数资源都以市场化证券的方式存在(这种证券的价
值通常情况下会被重新估值。如果它们被出售，卖家所需负担的税赋较少)。在华尔街，伯
克希尔·哈撒韦的资产负债表都采用逐日结算的办法进行统计。
到了20世纪90年代早期，我们关注的焦点转移至对其他企业的完全持有，这一策略使
得公司经营情况和资产负债状况的联动机制被实质性地解除了。
值得注意的是，上述联动机制的解除主要原因在于被称为GAAP的会计准则的实施。这
一要求企业必须遵守的准则，同此前我们利用市场化债券对企业价值进行管理的办法较为不
同。
特别强调的是，我们所拥有的企业在遭遇亏损情况愈发明显之时，其作为一个“失败者”
的价值需要被业绩报表中被“减计”。相反，作为“胜利者”的企业价值从来不会被多估。
我们已经经历过两种后果：在合并案已经基本敲定时，当我说同意时，公司对其他企业
的收购往往会出现意料之外的结果。我们会做出一些十分低调的收购决定，而我给出的收购
价格要比被收购企业的实际价格高出很多。这样一来伯克希尔·哈撒韦的账面价值就会出现
减计的情况。
在过去我们所实施的一系列收购行动中也出现过一些赢家，其中有少数是规模较大的企
业，但他们业绩却并未出现减计的情况。
我们对上述不对称的会计准则并无反对。然而当经历过一段时间之后，伯克希尔·哈撒
韦公司的实际价值和账面价值之间就会出现一定的差异。今天，我们所投资的成功产品为公
司带来了大规模、持续增长且无记录的业绩增长，由此公司的实际价值已经远远超过账面价
值。
上述情况在伯克希尔·哈撒韦公司所投资的地产和伤亡保险公司以及其他大规模投资对
象中都存在。
随着时间的流逝，伯克希尔·哈撒韦股价向着公司的实际价值发展，这也就解释了为何
在52年之后公司的市值远远超过账面价值。
我们希望达成的目标是：
伯克希尔·哈撒韦公司副主席、我的搭档查理.芒格和我都预测公司每股正常的收益能
力将会呈现每年增长，受目前美国经济疲软的影响，现阶段伯克希尔·哈撒韦的实际收益将
会有所下跌。
与此同时，尽管公司在美国市场投资的大部分企业都业绩良好，但包括保险在内的一些
大型投资对象都会出现收益下降的情况。
我们的工作就是帮助公司业务实现大踏步的增长。作为你们投资的管理人，伯克希尔·哈
撒韦的董事会成员一定会竭尽全力保护所有的投资收益。
2015年和2016年内，伯克希尔·哈撒韦均夺得美国企业美元收益保有量第一名的桂冠，
其收益要比排名第二的企业多出数十亿美元。
在一些时候，公司的盈利能力曾经出现衰弱。查理和我没有能够将公司收益过度放大的
能力，而在面对阻碍投资收益增长的障碍时，我和他将会采取适当的措施加以应对。
每隔大约十年时间，经济环境就会出现恶化。但随之而来的也有挣钱的良机，这时候我
们是绝不会无动于衷的。
早些时候，我已经解释过伯克希尔·哈撒韦已经从一家通过投资行为获得大部分盈利的
公司，逐步转变至通过经营各种生意而实现价值提升的公司。
尽管行事谨慎，我还是犯过错误。1993年时我花了4.34亿美元收购Dexter Shoe，然
而这家公司的价值迅速归零。然而事情变得更加糟糕，我在购买DexterShoe时使用了我所
持有的伯克希尔·哈撒韦股票，我把25203股交给了DexterShoe的持有者，这些股份截止
2016年底价值已超过60亿美元。
1996年初我们收购了盖可一半的所有权，这是一笔现金交易，由此伯克希尔·哈撒韦
对盖可的投资方式从投资组合转变为全持有经营。在这之后盖可也逐渐成长为我所认为的全
球顶级的地产和伤亡保险业务企业。
不幸的是，我在1998年晚些时候完成对盖可的收购之后竟愚蠢地使用伯克希尔·哈撒
韦的股份去收购通用再保险公司。在早期出现了一些问题之后，通用再保险成为我们所投资
的对象中表现优异的保险企业。
我在收购通用再保时为筹集资金发行了272,200股伯克希尔.哈撒韦股票，这是我犯的
一个严重错误。上述行动使得伯克希尔·哈撒韦的流通股股份增长了21.8%。我的错误行为
使得公司股东的付出要比他们获得的更多。
2000年初期，我购买了中美能源控股76%的股份来补偿伯克希尔·哈撒韦在通用再保交
易中的亏损。中美能源是一家管理层拥有丰富经验的的公用事业公司，他为我们带来了蕴含
盈利和社会意义的商机。
对中美能源的收购也是采用的现金方式，在此基础上：1、继续加强我们保险投资方面
业务发展；2、对非保险领域的企业进行积极的收购进而实现投资的多样化；3、使用内部产
生的现金来进行交易。
在1998年之后的时期，伯克希尔·哈撒韦债券和股票的投资组合持续扩大，由此也为
我们带来丰厚的投资回报。上述回报为我们在收购其他企业时提供了坚实的资金保障。尽管
方式不寻常，但伯克希尔·哈撒韦在资金获得方面采用的双管齐下的方式为我们在投资决策
时提供了实实在在的优势。
以下是我们自1999年业务重新定向以来的金融交易记录。在这18年里，伯克希尔·哈
撒韦公司流通股股价仅涨了8.3%，而大多数的增长发生在我们收购伯灵顿北方圣太菲铁路
公司时。我很高兴地说发行股票很有意义。
伯克希尔1999 年业务重新定向以来的金融交易记录
税后收益（单位：十亿美金）
年份 操作 资本收益 年份 操作 资本收益
1999 0.67 0.89 2008 9.64 (4.65)
2000 0.94 2.39 2009 7.57 0.49
2001 (0.13) 0.92 2010 11.09 1.87
2002 3.72 0.57 2011 10.78 (0.52)
2003 5.42 2.73 2012 12.60 2.23
2004 5.05 2.26 2013 15.14 4.34
2005 5.00 3.53 2014 16.55 3.32
2006 9.31 1.71 2015 17.36 6.73
2007 9.63 3.58 2016 17.57 6.50
我们的预期是投资将继续产生大量收益，尽管就时间而言是完全随机的，并且这将为我
们后续的收购活动提供大量的资金。与此同时，伯克希尔·哈撒韦优秀的首席运营执行官们
(主管)将致力于增加他们所管理的各项业务的收益，有时候他们会采取补强型收购方式来促
进增长，通过避免增发伯克希尔公司股票，改善性收益的任何增长都将转化为每股收益。
我们为促进正常化每股收益大幅增长所采取的措施也得到了贯穿于我们整个管理生涯
的美国经济活力的帮助。如果要用一个词来总结我们国家的成就，那就是奇迹。从240年前
的零起点开始，美国人已经将人类创造力、市场系统、富有天赋和野心的移民以及法律法规
融合在一起实现了超出我们先辈们梦想的富足。
你们不需要是经济学家，就能了解我们的系统运作得多好。看看你们周围，看看这7500
万套自有住房、肥沃的农田、2.6亿辆汽车、超高生产力的工厂、健全的医疗中心、人才济
济的大学，它们都意味着美国人从1776年贫瘠的土地、原始社会结构和贫弱的生产力起点
至今获得的纯利。白手起家的美国人们已经累积了共计90万亿美元的财富。
当然，那些有车有房以及拥有其他资产的美国人们往往为了买这些负债累累，这也是事
实。然而，如果一个美国人违约，他或者她的资产并不会消失或者丧失其可用性。通常，所
有权会转给借贷机构，之后该机构再转卖一个美国人买家。我们国家的财富仍然完好无损。
正如格特鲁德-斯泰因指出得那样，“钱总在那里，只是装钱的口袋不断变化”。
总之，这就是我们的市场系统，一个经济上的交警，指挥着创造了美国富足的资本、脑
力和劳动力的流动。这个系统还是利益分配过程中的主要因素。此外，政府通过联邦、州和
地方税务机关进行的重定向决定了一大部分财富的分配。
例如，美国已经确定那些处于盛年的公民应该帮助老者和年幼者。这类形式的帮助有时
被称为“权利”，通常被认为应该应用于老者。但是不要忘了每年出生的400万婴儿，他们
有权利接受公共教育。这一社会投入大多由当地政府提供资金，每个婴儿大约花费15万美
元。这部分年度总开支超过了6000亿美元，大约相当于国内生产总值的3.5%。
然而我们的财富可能被分为好多部分，你们所看到的十分惊人的一大部分几乎完全属于
美国人。当然，外国人也拥有我们财富的一部分。然而这一部分对于我们的国家的资产负债
表无足轻重：我们的公民拥有的海外财富在价值上完全与之相当。
我们应该强调一点，早期的美国人既不会比他们之前几个世纪辛苦劳作的人们更聪明，
也不会更努力工作。但是这些富有冒险精神的前辈们创造出了一个能够挖掘人类潜能的系
统，他们的后辈也能在这个基础上继续创造。
这一经济创新将源源不断地增加我们后代的财富。当然财富堆积过程总会时不时被打断
一段时间。然而，它将不会被停止。我将重复过去我已经说过的话，并且在未来也会重复说
——现在出生的美国人是美国历史上最幸运的一代人。
美国的经济成就已经为股东们带来了惊人的利润。在20世纪，道琼斯工业平均指数从
66点涨至11497点，实现了17320%的资本收益，其中大部分得益于稳定增加的分红。这一
趋势将持续下去——截至2016年底，该指数又增长了72%至19763点。
美国企业和一揽子股票在未来将必定更有价值。创新、生产力发展、企业家精神和富足
的资本都将有所帮助。无处不在的怀疑论者们可能通过宣传他们的悲观预期而发迹。但是如
果他们按照他们宣传的废话行动，那么只有上帝才能帮助他们了。
当然，许多公司将被甩在后面，一些公司将倒闭。这些企业被淘汰是市场活力的结果。
而且，未来将偶尔发生市场大幅下跌甚至恐慌，这将对所有股票产生实质性影响。没人能告
诉你们这些冲击将何时发生。我做不到、查理做不到，经济学家们也做不到，媒体更无能为
力。纽约联储的梅格·麦康奈尔曾贴切地对这一恐慌现实进行了描述：“我们花了很多时间
寻找系统性风险，然而事实上它倾向于找我们。”
在这样可怕岁月里，你们应该牢记两点：首先，大范围的恐慌是作为投资者的你们的朋
友，因为它会提供物美价廉的资产；其次，个人恐慌是你的敌人。这是毫无必要的。那些避
开高的成本和不必要成本、持有许多大型、适当筹资的企业股票并坐等较长一段时间的投资
者们将必定能够获得不错的收益。
至于伯克希尔公司，我们的规模使我们不大可能创造出卓越的业绩：随着资产增加，未
来收益将下滑。但是，伯克希尔旗下的好企业以及该公司坚不可摧的财务实力和以股东利益
为出发点的企业文化应该能创造出良好的业绩。我们不会满足于更少。
股票回购
在投资世界，有关股票回购的讨论往往变得很激烈。但是我曾经建议这场辩论的参与者
们深吸一口气，评估回购的必要性并没有那么复杂。
从退出股东的立场出发，回购往往带来好处。虽然这些回购活动的每日影响通常很小，
但是对于一个卖家而言市场上多一个买家总是更好的。
然而，对于持续股东，回购只有在股票被以低于内在价值的价格购买时才有意义。当遵
循这一规则时，剩下的股票将获得内在价值的即时增长。考虑一个简单的类比：如果一家价
值3000美元的企业有三个平等合伙人，其中一个人持有的股权被以900美元的价格买走，
那么剩下的其他两个合伙人持有的股权将各自实现50美元的增长。如果退出合伙人得到了
1100美元，那么剩下的两个合伙人将分别损失50美元。同样的计算可以应用到企业和它们
的股东上。因此，“回购行为对于持续股东而言是价值增加还是价值破坏”的问题完全取决
于回购价格。
然而，企业回购股票公告几乎从不会提到回购上限价格，这点令人费解。如果一家公司
管理层要收购其他公司，那么情况就一定不会是这样的。价格将总是影响买或不买决定。
当首席执行官们或董事会将回购自己的公司的流通股时，他们看起来往往注意不到价
格。如果他们管理一家有着几个股东的私企且评估买断其中一位股东的股权是否明智时，他
们是否有类似的表现呢？当然不会。记住回购不应该发生的两个时候是很重要的，即使该公
司的股价被低估了。
一个是当一家企业需要所有可用资金来维持或者扩张其运营而进一步增加债务很麻烦
时，这个时候资金的内部需要应该优先考虑。这一例外状况需以企业在做出必要开支后拥有
光明的前景为前提。
第二种例外状况在企业收购行为提供了比回购被低估股票更大价值时成为现实。很久以
前，伯克希尔经常不得不在这两个方案中做出选择。按照我们目前的规模，这一问题不大可
能出现。
我的建议——在讨论回购前，首席执行官和董事会应该站起来做出一致声明“在一个价
格上这么做是明智，在另一个价格上就是愚蠢”。
概括下伯克希尔自己的回购政策：我被授权以低于账面价值的120%购买大量伯克希尔
的股票，因为我们的董事会已经总结出按照这一价格水平购买能够给持续股东带来即时且实
际的利益。我们估计，120%的账面价值远低于伯克希尔的内在价值，因为内在价值的计算并
不精确，所以这一价差是恰当的。
赋予我这一权限并不意味着：我们将维持股价处于120%比率的水平。如果这一水平达
到，我们将试图把“以增值价格进行有意义购买”这一愿望和“不要过度影响市场”这一目
标融合在一起。
迄今为止，回购我们的股票被证明是很难的事情，因为我们已经明确描述了我们的回购
政策，也已经表达了我们的观点“伯克希尔的内在价值远高于120%的账面价值”。如果是
这样，那也没关系。查理和我更愿意看到伯克希尔·哈撒韦股票以和内在价值相差无几的价
格出售，而并不希望它们以不合理的高价或者太低的价格出售。拥有对他们的购买行为感到
后悔的股东并不有趣。而且，折价买断合伙人的股权也不是令人满意的赚钱方式。尽管如此，
市场环境也可能创造出“回购将使持续和退出股东同时受益”的情况。如果是这样，我们将
做好行动准备。
这一部分的最后一个发现：随着回购话题越来越热门，一些人们已经接近于称之为反美
的，认为它们是转移了生产所需资金的企业罪行。根本不是这样——美国企业和私人投资者
们都拥有大量资金，期望其被有效利用。这些年我并没有看到任何诱人的项目因资金缺乏而
夭折。
保险业务
现在让我们看看伯克希尔·哈撒韦各种各样的业务项目吧，从我们最重要的部门保险开
始。
保险业的财险部分一直是自1967年我们斥资860万美元收购国民保险公司和国家消防
和海洋保险公司以来推动我们发展的引擎。现在国民保险公司按净值计算是全世界最大的财
险公司。
我们被财险业务吸引的原因之一是其金融特征：财险公司提前收到保险费，之后再支付
理赔金。在极端情况下，例如理赔产生于接触石棉，款项支付可以延续好几十年。这种现在
收以后付的模式使得财险公司持有大量流动资金。与此同时，保险公司能够出于自己的利益
进行投资。虽然个人保单和索赔变化不定，但是保险公司持有的流动资金往往较保险费保持
相对稳定。其结果是，随着企业发展，流动资金也增长。至于如何发展，如下图所示：
年份 浮存金（单位百万美金）
1970 39
1980 237
1990 1,632
2000 27,871
2010 65,832
2016 91,577
我们最近签了一份大额保单，能够将浮存金增加至超过1000亿美元。除了一次性增加
外，盖可保险公司和数个专门项目的浮存金将必定大幅增加。然而，国民保险公司的再保险
部门却是大型径流合同的当事人，其浮存金必定一路下滑。
我们可能早晚都要经历浮存金下滑。如果这样，那么下滑将是逐渐的，每年至多不会超
过3%。我们保险合同的本质是我们从不会受到一定金额资金的立即或近期需求的影响，即
使该数额资金对我们的现金资源至关重要的。这一结构是经过精心设计的，是我们保险公司
无与伦比的财务实力的重要部分。它将永远不会受到损害。
如果我们的保费超过了我们开支和最终损失的合计数，那么我们的保险业务将登记承保
利润，从而增加浮存金创造的投资收益。当赚到这样的利润时，我们将享受自由资金的使用，
更好的是，持有它们都获益。
不幸的是，所有保险公司都想要实现这一幸福结局的愿望造成了竞争激烈，有时使得整
个财险行业一边承受保险损失一边运作。
实际上，这一损失就是保险行业持有浮存金付出的代价。竞争动态几乎确保了——尽管
所有保险公司享有流动收入，但是整个保险行业将继续其“以有形资产回报率低于正常值以
下的水平获取收益”的糟糕表现。
一结局因现在存在于全世界的极低利率政策而变得更加确定。几乎所有财险公司的投资
组合都集中于债券，由于这些高收益的传统投资的成熟及其被收益微薄的债券取代，浮存金
的收益将持续减少。出于这个和其他原因，未来十年保险行业的业绩将不及过去十年创下的
纪录，这是毋庸置疑的事情，尤其对于那些专门从事再保险的公司。
然而，我却看好我们自己的发展前景。伯克希尔无与伦比的财务实力允许我们在投资上
更加灵活，而不仅仅局限于那些财险公司通常采用的投资方式。我们拥有许多投资选择，这
是我们的一大优势，而且它们也提供给我们许多机会。当其他同类公司受到限制时，我们的
选择却增加了。
更重要的是，我们的财险公司拥有卓越的承保业绩。伯克希尔现在已经连续14年实现
承保盈利，期间我们的税前收益已经达到了共计280亿美元。这样的成绩并非意外事件——
我们所有的保险经理们每天都密切进行严格的风险评估，他们都知道尽管浮存金很有价值，
其优势也可能被糟糕的承包业绩埋没。所有保险公司都口头表达过这一观点。而在伯克希尔，
这是一个信仰，就像旧约圣经那样的。
因此我们的浮存金如何影响内在价值呢？当分析师们计算伯克希尔·哈撒韦的账面价值
时，我们全部浮存金就被当作债务进行扣除，就好像我们明天就要将这笔钱付出去，可能无
法填满那样。但是将浮存金视为典型债务是一个重大错误。它应该被视为周转资金。每天，
我们支付旧的赔偿金和相关费用，2016年超过600万份索赔申请，总金额270亿美元，这
无疑减少浮存金。当然可以肯定的是，我们每天签下新的保险合同，从而增加了浮存金。
如果我们的周转金是零成本且长期的，我相信它将是这样的，这一负债实际值就远低于
会计意义上的负债值。欠下将永远不会离开房子的1美元与欠下明天就将出房门且不能被取
代的1美元，是两码事。然而这两种类型的负债在美国通用会计准则下被平等对待。
我们购买保险公司时产生且被计入我们账面价值的155亿美元商誉资产抵消了该夸大
了的负债的一部分。在很大程度上，该商誉代表着我们为我们保险运营产生浮存金的能力支
付的价格。然而商誉的成本与其真正价值无关。例如，如果一家保险公司承受着大量且长期
的承保损失，那么其账面上的任何商誉资产都应该被视为毫无价值，不管其最初成本是多少。
幸运的是，这并不是对伯克希尔·哈撒韦的描述。查理和我相信我们保险商誉的经济价
值远超过了其历史账面价值。实际上，我们保险业务所承载的全部155亿美元商誉早在2000
年就存在于我们的账面上，当时浮存金为280亿美元。现在我们的浮存金已经增加了640
亿美元，而这一增长却丝毫也没有反映在我们的账面价值上。
这一没有记录的资产是我们相信伯克希尔·哈撒韦的内在业务价值远超过其账面价值的
主要原因。
伯克希尔极具吸引力的保险经济学之所以存在，仅仅因为我们拥有一些了不起的经理，
他们进行严格的运作，在大多数情况下采用难以复制的经营模式。让我告诉你们主要部分。
按照浮存金规模排名第一的是伯克希尔.哈撒韦再保险集团，由阿吉特·杰恩掌舵。阿
吉特所保的风险是其他任何人都不愿意或者没有资本承担的。他的运作结合了能力、速度、
决断力和保险行业独有的思维方式。然而他从未令伯克希尔陷入和我们的资源相比不适当的
风险中。
确实，伯克希尔·哈撒韦在规避风险方面比大多数的大型保险公司都更为保守。例如，
如果保险行业因一些重大灾难要承受2500亿美元的损失，那么伯克希尔还有可能在当年实
现盈利。我们的许多非保险利润流将弥补其损失。此外，我们拥有大量的现金，渴望在可能
已经一团糟的保险市场创下新的业绩。与此同时，其他大型保险公司和再保险公司将陷于亏
损中，即使没有破产。
当1986年某个周六，阿吉特迈进伯克希尔的办公室时，他并没有任何保险行业的经验。
然而我们当时的保险经理麦克-戈登伯格将我们薄弱且陷入困境的再保险部门交给了他。自
那以来，阿吉特已经为伯克希尔股东创造了数百亿美元的价值。
我们还有另一个再保险强队是通用再保险公司，在最近以前一直由泰德·蒙特罗斯管理
着。在通用再保险公司工作了39年后，泰德于2016年退休了。泰德在各个方面都是佼佼者，
我们对他感激万分。与阿吉特一起工作了16年的卡拉·莱圭尔是通用再保险公司的现任首
席执行官。
实际上，良好的保险业运营需要坚持四大原则。它必须：1、了解所有可能引起一份保
单发生损失的风险；2、保守评估可能造成损失和代价的任何风险的可能性；3、设置在支付
未来损失和运管成本后仍能盈利的保费；4、如果不能获得恰当保费愿意放弃。
许多保险公司都能通过前三大考验，却在最后一个上栽了跟头。他们不能拒绝其竞争对
手迫切想要签下的业务。传统的“其他人都在做，所以我们也必须做”观点在任何行业都造
成了麻烦，但这些麻烦都不足以和它在保险业制造的麻烦相比。泰德从不听信于草率承保的
无意义理由，卡拉也将如此。
最后是盖可保险公司，这家公司66年前在我的心中燃起了火焰，该火焰至今一直燃烧
着。该公司由托尼·莱斯利管理着，他18岁就进入这家公司，到2016年已有55个年头。
1993年托尼成为盖可保险公司首席执行官，自那以后公司蓬勃发展。没有比托尼更好
的管理者了，他将他的杰出、奉献和稳健等品质融入了这份工作。(这些品质是继续取得成
功的关键，就如同查理所说的，宁可要一个160IQ的经理，也不要一个看起来是180IQ的经
理。)和阿吉特一样，托尼也为伯克希尔创造了数百亿美元的价值。
在1951年初访盖可公司时，我就被这家公司所拥有的巨大成本优势所震撼。我很清楚
地知道，这家公司将取得成功，因为它值得。那时盖可公司的年销售额是800万美元，2016
年该公司每三个小时就能实现800万美元销售额。
汽车保险是大多数家庭的主要开支。储蓄对他们很重要——仅低成本的运作能够实现这
点。实际上，至少40%读了这封信的人们能够通过与盖可公司签订保单来存钱。那么别读了，
现在就行动打电话800-847-7536来投保吧。
盖可公司的低成本创造出了一条竞争者们难以逾越的鸿沟。其结果是，这家公司的市场
份额年年都在增长，截至2016年底，它已经占据了保险业约12%的市场份额。1995年，伯
克希尔取得对该公司的控制权时，其市场份额仅为2.5%。与此同时，其员工数量也从8575
人增至36085人。
从2016年下半年开始，盖可公司业绩增长显著加快。期间，整个汽车保险行业的损失
成本正在以令人意想不到的速度增长，而部分竞争对手也因此开始失去了接受新客户的热
情。但盖可公司对于利润空间被压缩的应对措施是加快在新业务领域的努力。未雨绸缪，把
握时机。
就像我在这封信件中所言，目前，盖可公司的业绩仍然处于左右摇摆的情况。不过，当
保险价格开始上升时，人们就会购买更多保险，而盖可公司最终也会成为赢家。
除了三大主要保险业务运行实体之外，我们还拥有一些规模较小的公司，它们的主要从
事商业类保险业务。总体来看，这些小公司的业务也是一个规模较大的，不断增长的，而且
非常有价值的业务板块。这些小公司持续不断地创造了承保盈利。
据了解，与竞争对手相比，这些小公司通常都表现更出色。在过去14年时间里，这些
小公司组成的群体已经为我们赢得了近47亿美元承保盈利——相当于其承保金额总数的
13%——而其浮动盈利也从9.47亿美元上升至116亿美元。
在2年多前，我们成立了伯克希尔·哈撒韦专业保险公司(BHSI)，这家公司也是以上小
公司群体中的一员。我们做出的第一个决定就是让皮特·伊斯特伍德（PeterEastwood）来
掌管这家公司。
事后证明，这绝对是一个英明的决定：最初，我们预期这家公司将会在成立伊始的数年
中出现重大亏损，因为在全球业务实施过程中，皮特·伊斯特伍德首先需要建立与业务相关
的人员和基础设施等基本条件。相反的是，在公司成立之初的创业期间，皮特·伊斯特伍德
和他的团队就已经为公司贡献了显著的承保利润。2016年时，伯克希尔·哈撒韦专业保险
公司的业务规模已增加40%，至13亿美元。显而易见，这家公司注定将会成为全球一流财
险公司(P/C insurers)中的佼佼者。
以下就是保险部门各板块的税前承保盈利情况和年终浮存金的细分表：
（百万美金） 承保利润 年末浮存金
保险公司 2016 2015 2016 2015
伯克希尔再保险 822 421 45,081 44,108
通用再保险 190 132 17,699 18,560
盖可保险 462 460 17,148 15,148
其他保险公司 657 824 11,649 9,906
合计 2,131 1,837 91,577 87,722
对于伯克希尔·哈撒韦公司的杰出管理者们来说，他们首先采用的金融实力和一系列的
业务模式成为保险行业资产保护的一道护城河，这种保护作用是独一无二的。而对于伯克希
尔·哈撒韦公司的股东来说，这种组合优势成为了他们一笔巨大的财富。而随着时间流逝，
这种财富价值也将会日趋显著。
受监管的资本密集型业务
此外，作为调整后的资本密集型企业，BNSF 铁路公司和伯克希尔·哈撒韦能源公司
(BHE)90%的股份由我们控制。它们也是我们控制的两家涉及公共事业领域的企业。在这里，
也准备分享将它们从伯克希尔.哈撒韦公司其他业务中区分以后的重要特征。
因此，在这份信中，我们将这两家公司进行了单独区分，并将它们合并后的财务报表也
从我们的符合美国通用会计准则(GAAP)的资产负债和损益表中剥离出来。去年，这两家主要
企业的利润占伯克希尔.哈撒韦公司整个税后利润的33%。
这两家企业有一个共同的关键特点，就是其拥有的巨大投资，属于长期、可调节的资产。
这些资产部分地受到大量长期债务的融资支持，但不需要伯克希尔·哈撒韦公司的信用担保。
事实上，这两家公司都不需要我们的信用担保，因为每个公司都有自己的盈利能力。甚至是
在经济条件比较糟糕的情况下，它们也能够超越对自己的盈利要求。以去年为例，对于各个
铁路运输公司来说，是相对不太理想的一年，但BNSF铁路公司的利息偿付比率超过6:1(我
们对偿付比率的定义是，息税前收益和利息之间的比值，而不是EBITDA与利息之间的比值。
后者是一个常用的衡量指标，但我们认为有严重缺陷)。
同时，对于伯克希尔·哈撒韦能源公司(BHE)来说，有两大因素确保这家公司在任何外
部环境下，都有能力偿付自己的债务。首先是针对所有公共事业，其可以在经济衰退期间保
持盈利。因为这些企业提供的是社会基本功能方面的服务，所以社会对它的需求保持着非常
稳定的状态。第二个因素是部分公共事业才具有的特定优势，比如它们有着不断扩大的多元
化收益优势。这一优势可以保证伯克希尔·哈撒韦能源公司(BHE)免遭任何单一监管机构带
来的严重伤害。这些多样化来源的利润，再加上其母公司拥有的先天优势，可以让该公司及
其子公司能够大幅降低债务成本。这一经济因素也让我们和我们的客户从中受益。
总体来说，去年，伯克希尔·哈撒韦能源公司(BHE)和BNSF铁路运输公司在工厂建设和
设备购买方面的投资额为89亿美元。这是以上两家公司对美国基础建设重建做出的一个重
大承诺。只要能够保证合理的利润回报，我们就喜欢做这样的投资——在这一方面，我们对
政府未来的监管决策给予大量的信任。
我们充满信心是有一定道理的。依据我们过去积累的经验和知识来看，在交通运输和能
源领域，社会永远都会需要大规模的投资。从政府的自身利益出发，其对投资者的热心支持
将能够确保资金持续不断地进入其基本建设项目。对于我们在业务运行中采取一定方式来获
得政府监管部门和其代表者对此的批准，也与我们追求的自身利益相一致。
较低的价格将会是取得本地选民认同的最有力方式。在爱荷华州，伯克希尔·哈撒韦能
源公司(BHE)的平均零售电价为7.1¢/Kwh。在阿兰特地区，该州其他主要电力供应商的平均
零售电价为9.9¢/Kwh。以下是相邻各州的可比电价：内布拉斯加州9.0¢/Kwh，密苏里州
9.5¢/Kwh，伊利诺斯州 9.2/Kwh，明尼苏达州 10.0¢/Kwh。而整个美国国内的平均电价为
10.3¢/Kwh。因此，我们在爱荷华州州承诺，最早截止到2029年时，我们的这一基本零售电
价不会上涨。我们的最低价格，其实就是给经济拮据的客户一种真金白银式的帮助。
对于BNSF铁路公司来说，与其他主要铁路运输企业进行价格对比是非常困难的一件事，
因为这些企业在货物混合和平均运输距离方面存在显著差异。在这里，我们提供了一个粗略
的衡量标准。去年，BNSF铁路公司的每吨/英里货物的基本收入价格为3¢。而其他四家美国
主要铁路货运企业的运输价格范围在每吨/英里4-5¢之间。
无论伯克希尔·哈撒韦能源公司(BHE)还是BNSF铁路公司，都已经成为环境友好型技术
企业的领导者。在风力发电领域，没有任何一个州能够与爱荷华州相提并论。去年，我们在
该州风力发电量的55%被零售给当地用户使用。目前，新的风力发电项目也正在全力推进。
预期到2020年时，我们风力发电总量的89%将会提供给该州使用。
此外，协议电价比率的增加对该州用户也有利，同样也能够为以上公司带来新的利润。
目前，爱荷华州已经吸引了大量高科技企业来安家落户。对于高科技企业来说，一方面爱荷
华州较低的电力价格(这一核心数据已经被大量引用)非常有吸引力；另一反面，很多高科技